“东南亚凭借RB的机器设备和日元，高速发展了大概十年。东盟四国外向型经济特征非常明显，大量出口纺织品、食品、汽车、集成电路、电脑配件，几乎制造出口了全世界的收音机。”

　　“克鲁格曼在1993年写了篇文章，说东南亚经济发展完全是因为资本和劳动力的持续投入，经济效率并没有提高。一旦投入停止，增长也会停滞。亚洲开发银行在1996年的展望中，提到东南亚地区尽管工资大幅上涨，但还是面临普遍的劳工短缺。熟练工，尤其技术人员和管理人员奇缺。”

　　“前两年，RB对亚洲四小虎的投资并几乎没有减少，相反，几个国家的投资还有增长。但如果一切都好，怎么会出危机？”

　　“那我们要看看它们的资本账户，后发新兴国家，发展初期一般要经历经常账户逆差，资本账户顺差的阶段。经常账户花的比挣得多，自然需要通过资本账户把钱借进来。刚才我们也看到，危机前，东南亚的最大金主，RB还在扩大投资规模。三个国家的经常账户逆差，即使泰国的状况糟糕一点，只要资本持续流入，也不会出现挽救不了的情况。”

　　“但他们的资本账户有个共同点：1995年开始，账户逆差突然大幅增加。这大致是两个原因，一是当时电子产品大降价，影响了出口收入。还有很重要的汇率原因，导致进口额大幅度增加，恶化了经常账户逆差。除了印尼是浮动汇率，泰国、马来西亚、泰国都宣称自己钉住一篮子货币，实行有管理的浮动汇率。”

　　“在具体实施上呢，变相盯住了美元。开始的时候分析过，东南亚国家能够承接RB的产业转移，接受大量日圆投资，日圆升值功不可没。”

　　“但在1995年，RB为了提振经济，开始实施贬值政策。这也就是说，东南亚货币开始随着美元升值，这才造成进口大幅增长，恶化了经常账户。”

　　“问题来了，除了马来西亚状况良好，泰国和印尼的外债超过外汇储备太多。尤其严重的一点，期限一到两年的短期外债，也远远超过外汇储备总额。如果短时间内出现大规模资本外逃，神仙也救不回来。用我们的行话说：重仓玩短线，有点异动就爆仓。成也萧何败也萧何，这么严峻的情况其实受RB影响很大。”

　　“广场协议后，日圆强力升值，大量外资涌进RB。卢浮宫协议后，RB实施低利率政策，企图抑制日圆升值过快的趋势。结果，只是造成国内流动性泛滥，日圆继续升值，热钱进一步流入RB。内外因素的叠加，催生了RB史无前例的大泡沫。等到央行缓过神来采取紧缩政策，已经太晚了。1989年股灾后，泡沫破裂，股价和地价一路下跌。那时候的RB有点特殊，国内银行不仅可以直接炒股，而且证券资产可以充做银行资本。股市大跌直接导致RB银行业资本充足率下降，银行为了满足资本充足率的要求，只好出售证券资产。这样又刺激股价下跌，形成恶性循环。繁荣时期地价上涨，很容易获得土地抵押贷款，这助长了投机。当地价下跌，贷款人不得不追加更多抵押担保。显然，大家享受繁荣的时间太久，对风险非常迟钝，银行不良贷款开始大范围出现。又因为前面说的证券价格下跌，管理不善的金融机构开始陆续破产。”

　　“不良债权从1995年开始激增，金融机构破产越来越频繁，不良债权数量也越来越大。还记不记得东南亚国家进口额大幅增加，经常账户恶化出现在哪一年？没错，也是1995年。

　　这一年，RB政府为了刺激经济，提振出口，开始让日圆兑美元贬值。这是亚洲金融危机爆发的关键节点，从这儿起，危机已经发生了。

　　日圆贬值造成了三个直接后果：

　　1.热钱加速撤离，严重冲击RB的金融体系，本来就严重的银行问题没办法再掩盖了。

　　2.实体企业融资困难，纷纷收缩生产和投资规模，跨国企业开始收缩海外业务规模。

　　3.日圆套息交易规模急速扩大。

　　咱好好说说第三点。

　　日圆套息交易90年代初就开始存在，当时日央行为了挽救泡沫破裂后的经济，逐渐把利率降到0.5%。西方国家和新兴市场利率远高于此，所以，只要能对冲掉日元升值的风险，做日元贷款，在高利率国家投资，就是稳赚不赔的买卖。如果日圆贬值，那不仅能赚到利差，还能赚到日圆贬值的利润。1995年，日圆贬值一声枪响，对冲基金们急吼吼的冲向东南亚。”

　　“到1996年底，只需要抓住两个关键数字：当年泰国需要在一年内偿还的短期外债477亿美元（很多都是来吃利差的投机资金），而同期国家外汇储备只有372亿美元。还外债的钱打死也不够！！

　　1997年，泰国政府开始整顿银行系统，资本外逃加剧。央行不动声色的在远期市场抛售外汇，力求稳定泰铢汇率。6月27日，16家金融机构被勒令停业。30日，外汇储备净值锐减到28亿美元。7月2日，泰国宣布允许汇率自由浮动，泰铢急剧贬值。恐慌迅速蔓延到整个东南亚，波及全球。多年积累的问题最终没能掩盖过去，亚洲经济危机爆发。”

　　“我们把整个历史进程浓缩精炼：

　　1.东南亚国家八九十年代经济起飞，主要原因是RB和“四小龙”的产业转移。

　　2.受卢浮宫协议后超宽松的货币政策和强势日圆影响，RB企业在东南亚的投资规模急速扩大。

　　3.东南亚国家承接的基本都是劳动密集型或者其他低端产业。因为各种原因，生产效率提高很慢，产业升级还未开始，劳动力和土地价格就开始丧失比较优势（跟华夏比）。

　　4.东南亚国家汇率变相盯住美元，很早就实现了资本账户自由化。经济高速增长时期，好多热钱流入，炒楼炒股，形成了泡沫。

　　5.长期的经常账户逆差依靠资本流入维持。1995年开始，日元开始兑美元贬值。RB是东南亚主要的出口市场，这导致东南亚国家经常账户逆差急剧扩大，国内企业对外支付困难。幸与不幸，因为日圆贬值和东南亚国家汇率变相盯住美元，让投机资金涌入东南亚。虽然暂时缓解了企业困境，但各国短期外债比例变得非常高。又因为前几年的泡沫，短期债务规模远远超过各国外汇储备。

　　6.96年开始，RB金融市场开始动荡，各银行收缩信贷，企业也开始收缩海外投资规模。对冲基金因为得不到后续廉价日圆，逐渐开始了结套息交易。

　　7.东南亚企业和老百姓嗅到风向不对，纷纷开始兑换外汇。各国脆弱的银行系统爆发危机，恐慌蔓延。

　　8.早在边上磨刀霍霍的对冲基金，顺势一拥而上，亚洲金融危机全面爆发。”

　　“完结”